Cho đến nay, sự mong manh đáng sợ của thị trường Kho bạc Hoa Kỳ vào năm 2020 đã được mổ xẻ khá toàn diện. Nhưng Văn phòng Nghiên cứu Tài chính tuần trước đã công bố một quan điểm mới thú vị về một trong những rủi ro tài chính kỳ lạ nhất trong thập kỷ qua.
Đối với những người vui mừng không biết chuyện gì đã xảy ra, vào tháng 3 năm 2020, trái phiếu Kho bạc từ chỗ là nơi trú ẩn an toàn cho nhà đầu tư — tài sản cực kỳ an toàn và cực kỳ thanh khoản, phục hồi khi thị trường sụt giảm — trở nên kém thanh khoản một cách kỳ lạ và bị bán tháo song song với xu hướng rộng hơn. Đây là một bản tóm tắt hay về mainFT về giai đoạn mà một số nhà đầu tư cảm thấy họ đang “nhìn vào ngày tận thế”.
Văn phòng Nghiên cứu Tài chính của Bộ Tài chính Hoa Kỳ – được thành lập sau năm 2008 với mục đích rõ ràng là rà soát thế giới tài chính để tìm ra những rủi ro hệ thống – đã xuất bản một bài báo mới có tiêu đề Sự mong manh trong Thị trường Tài sản An toàn khi xem xét lại tình tiết. Đây là bản tóm tắt:
Vào tháng 3 năm 2020, thị trường tài sản an toàn đã trải qua những đợt sụt giá đáng ngạc nhiên và chưa từng có. Chúng tôi giải thích làm thế nào hành vi của nhà đầu tư chiến lược có thể tạo ra sự mong manh của thị trường như vậy trong một mô hình với các nhà đầu tư coi trọng sự an toàn, các nhà đầu tư coi trọng tính thanh khoản và các đại lý bị hạn chế. Trong khi các nhà đầu tư an toàn và nhà đầu tư thanh khoản có thể tương tác một cách tượng trưng với các giao dịch bù đắp trong thời điểm căng thẳng, thì sự tương tác chiến lược của các nhà đầu tư thanh khoản chứa đựng tiềm năng cho sự mong manh tự hoàn thành. Khi thị trường trở nên mong manh, chiến đấu để đảm bảo an toàn tiêu chuẩn có thể gây ra tác động gây mất ổn định và kích hoạt “cơn sốt tiền mặt” của các nhà đầu tư thanh khoản. Các biện pháp can thiệp chính sách được thiết kế tốt có thể làm giảm sự mong manh của thị trường trước đây và khôi phục hoạt động có trật tự trước đây.
➜ Mở Tài Khoản Giao Dịch Miễn Phí Với HFM Ngay Bây Giờ
➜Trái phiếu Ý giảm lãi suất cao hơn để làm lu mờ các thị trường nợ lớn khác
Về cơ bản, các tác giả (Thomas Eisenbach của NY Fed và Gregory Phelan của OFR) đã phát triển một mô hình lý thuyết đơn giản hóa về thị trường với ba loại người chơi riêng biệt: các nhà đầu tư coi trọng sự an toàn trên hết, các nhà đầu tư coi trọng tính thanh khoản hơn tất cả và các đại lý trung gian phải đối mặt ràng buộc của bảng cân đối kế toán.
Họ phát hiện ra rằng hầu hết thời gian — kể cả những lúc căng thẳng — những người chơi này “tương tác cộng sinh với các giao dịch bù trừ”, nhưng trong những thời điểm hỗn loạn thực sự nghiêm trọng, các nhà đầu tư định hướng thanh khoản có thể bắt đầu dự đoán mức giá tồi tệ hơn và tìm cách bán ra trước, “dẫn đầu đến hoạt động thị trường tự đáp ứng giống như hoạt động ngân hàng truyền thống ở một số khía cạnh”.
Từ một bài blog đi kèm trên trang web của OFR:
Các tác giả chỉ ra rằng các giai đoạn chạy trốn đến nơi an toàn có thể làm trầm trọng thêm việc chạy theo tiền mặt khi thị trường mong manh. Nhu cầu của các nhà đầu tư bay đến chỗ an toàn ngay từ đầu trong giai đoạn căng thẳng làm tăng giá cả đồng thời và bằng cách nới lỏng bảng cân đối kế toán của đại lý trong tương lai. Nếu mối quan tâm chiến lược của các nhà đầu tư thanh khoản đủ mạnh, thì nhu cầu bổ sung từ các nhà đầu tư ưu tiên an toàn ngày hôm nay có thể khiến các nhà đầu tư thanh khoản bán ngay hôm nay, chính xác là do thị trường ngày nay có khả năng hấp thụ doanh số tương đối cao hơn. Sau đó, một chuyến bay đến nơi an toàn sẽ kích hoạt một cuộc chạy đua kiếm tiền, khuếch đại sự mong manh của thị trường hiện có.
Rất nhiều điều trong số này có vẻ giống như một cách nói dài dòng, hàn lâm và lý thuyết về điều gì đó mà bất kỳ nhà giao dịch Kho bạc nào mắc phải PTSD có thể đã nói với bạn trong vài giây trước đây. Đã có những cuộc kiểm tra thực tế và chi tiết hơn về tập phim bởi những người như BIS.
Nhưng 1) bài báo OFR gợi ý hỗ trợ thêm cho một giải pháp tiềm năng hấp dẫn mà Alphaville đã viết trước đây: chuyển thị trường Trái phiếu kho bạc sang giao dịch toàn diện. Fed NY năm ngoái đã công bố một báo cáo (đồng tác giả với các nhân viên của Bộ Tài chính và SEC) cũng đưa ra khả năng này .
Và 2) rõ ràng là các cơ sở repo tích cực của Fed đã thất bại trong việc ngăn chặn các cuộc cãi vã của Kho bạc, bởi vì các ngân hàng thực hiện giao dịch Kho bạc trung gian vẫn bị cản trở bởi các quy định trừng phạt bảng cân đối kế toán. Như bài đăng trên blog lưu ý, các ngân hàng bị hạn chế về bảng cân đối kế toán có thể trở thành “nút thắt cổ chai trong thời kỳ căng thẳng, khiến giá cả biến động tăng lên trên thị trường tài sản an toàn”.
Chính sự thay đổi sau đó của Fed đối với việc mua hoàn toàn Kho bạc và thông báo rằng Kho bạc và dự trữ của Fed sẽ được miễn trừ khỏi “ tỷ lệ đòn bẩy bổ sung ” đã giúp xoa dịu mọi thứ. Như giấy OFR lưu ý:
Nếu SLR đã được nới lỏng sớm hơn, bao gồm cả đối với repos Kho bạc, thì có thể cần ít giao dịch mua hơn để đảm bảo rằng thị trường vẫn ổn định.
Việc loại trừ Kho bạc tạm thời khỏi các tính toán của SLR đã kết thúc vào tháng 3 năm 2021. Và có những lý do chính đáng khiến SLR được thiết kế rõ ràng là thẳng thắn, toàn diện và không phân biệt rủi ro giữa các tài sản khác nhau. Như những trò tai quái trong ngành ngân hàng Hoa Kỳ gần đây đã chỉ ra, những tài sản được cho là “an toàn” cũng có thể gây ra sự tàn sát trong những trường hợp thích hợp.
Nhưng bài báo của OFR lập luận rằng việc nới lỏng tạm thời SLR có thể trở thành một tính năng thường xuyên hơn để chữa lành bất kỳ căng thẳng thị trường Kho bạc mới nổi nào.
Tất nhiên, SLR và các ràng buộc quy định sau GFC khác đã được đưa ra vì lý do chính đáng. Tuy nhiên, thực tế là những hạn chế này đã cản trở hoạt động trung gian đối với các tài sản an toàn trong thời kỳ căng thẳng dường như là một hậu quả không lường trước được. Đối với các giai đoạn căng thẳng trong tương lai, do đó, việc nới lỏng tạm thời SLR sẽ cải thiện sự ổn định của thị trường trong mô hình của chúng tôi. Thật vậy, việc nới lỏng máy ảnh DSLR trong thời điểm căng thẳng sẽ là một cách để giảm thiểu sự mong manh được nhấn mạnh trong bài báo của chúng tôi trong khi vẫn duy trì các hậu quả an toàn vĩ mô ổn định mà quy định đã được thiết kế.
➜ Mở Tài Khoản Giao Dịch Miễn Phí Với HFM Ngay Bây Giờ
➜Trái phiếu Ý giảm lãi suất cao hơn để làm lu mờ các thị trường nợ lớn khác
